明志科技IPO估值：技术不怕赶超只怕泄密 研发投入下降因为“有优势”

近日，科创板上市委对苏州明志科技股份有限公司（以下简称“明志科技”）给出的审议结果显示，首发申请符合发行条件、上市条件和信息披露要求。

明志科技是一家什么样的公司？公司与竞争对手相比处于什么市场地位？由于科创板上市首日可能出现破发情况，投资者需了解公司的关键信息，才能对公司进行合理的市场估值。

       技术实力较雄厚

招股书显示，明志科技成立于2003年，公司主营业务公司聚焦砂型铸造领域，以高端制芯装备和高品质铝合金铸件为两大业务，为客户提供高效智能制芯装备、铸件产品的研发与制造。

公司是国内无机工艺、冷芯工艺高端制芯设备的主要生产商，公司制芯装备产品直接参与国际市场竞争。

公司与世界主要暖通集团威能、喜德瑞、Ideal等，以及云内动力、克诺尔、西屋制动等汽车零部件或轨道交通零部件制造商形成长期稳定的合作关系。

公司已承担国家部级科研课题3项，省级科研课题3项。公司精密组芯造型生产线被评为“改革开放40周年机械工业杰出产品”，MiCC300集成式制芯单元获“全国铸造装备创新奖”，无机制芯机（MWD）被评为江苏省首（台）套重大装备产品。

公司共拥有发明专利81项、实用新型专利76项、外观设计专利2项。

业绩成长性颇佳

招股书披露，由于国内尚没有聚焦铸造垂直产业链，并以高端制芯装备及高品质铝合金铸件为主营产品的上市公司，因此公司选取同为装备制造业、分别生产模压成型专用设备的伊之密（300415）及3D打印设备的铂力特（688333）作为可比公司。

我们可以对三家中国公司进行横向比较，以便获得有利于市场估值的参考信息。

招股书显示，2018年、2019年、2020年上半年，明志科技营业收入分别为4.48亿元、5.59亿元、2.35亿元，归属于母公司所有者的净利润分别为2835.82万元、7412.48万元、5287.38万元。

上市公司年报和半年报显示，2018年、2019年、2020年上半年，伊之密营业收入分别达20.15亿元、21.14亿元、10.70亿元；归属于上市公司股东的净利润分别达1.75亿元、1.93亿元、1.01亿元。

2018年、2019年、2020年上半年，铂力特营业收入分别达2.91亿元、3.22亿元、6444.00万元，归属于上市公司股东的净利润分别达5718.36万元、7426.86万元、928.63万元。

横向比较可见，明志科技营业收入增长较快，2020年疫情期间受冲击较小。公司净利润增长表现更佳，2020年上半年疫情期间净利润达2019年全年的71.33%，这显示公司的市场竞争力较强，成长性颇佳。

毛利率上升源于定制化

根据招股说明书，2018年、2019年、2020年上半年，明志科技的主营业务毛利率分别为36.80%、35.27%、40.11%；伊之密主营业务毛利率分别为35.35%、34.81%、32.61%；铂力特主营业务毛利率分别为42.60%、49.48%、33.73%

数据显示，明志科技的主营业务毛利率在2020年疫情期间反而呈上涨较多。明志科技解释称，公司高端制芯装备主要为定制化产品，毛利率略高于行业平均水平主要源于在该领域的技术优势与市场地位。公司在国内率先实现了自主知识产权的制芯机出口欧洲市场，打破了国际品牌垄断，技术水平、产品质量具有全球竞争力，在高端制芯装备细分市场中议价能力较强，创造了较高的利润空间。

研发投入下降因为“有优势”

招股书显示，2018年、2019年、2020年上半年，明志科技研发费用分别为 2735.27万元、2501.90万元、1249.69万元，研发投入占营业收入比例分别为5.81%、4.24%、5.12%。

上市公司年报显示，2018年、2019年、2020年上半年，伊之密研发费用分别为8592.33万元、1.05亿元、5766.52万元，研发投入占营业收入比例分别为4.26%、4.98%、7.37%。

2018年、2019年、2020年上半年，铂力特研发费用分别为2561.00万元、4203.43万元、2537.58万元，研发投入占营业收入比例分别为8.79%、13.06%、39.38%。

横向比较可见，明志科技的研发投入金额和研发占比都有下降的趋势，而竞争对手却是大幅上升的趋势。

2019年，明志科技研发人员数量仅86人，占员工总数比例仅10.63%。相比之下，伊之密研发人员数量达666人，占员工总数比例达23.71%。铂力特研发人员数量达154人，占员工总数比例达27.65%。

明志科技解释称，较同行业可比上市公司，公司规模较小，相应的研发投入较少，但在发明专利方面具有一定优势。

然而这种解释并不符合事实，因为明志科技的营业收入大于铂力特。明志科技的心态可能是认为“在发明专利方面具有一定优势”，技术壁垒已经很高，用不着加大研发投入。

明志科技对于自身发明专利的先进性非常自信，似乎不怕赶超只怕泄密，以至于在招股书中罕见专门设置“核心技术泄密风险”条款称，若公司未来出现核心技术泄密等情形，将影响公司技术优势，对公司的经营造成不利影响。

问题在于，技术是推陈出新的，如果竞争对手依靠加大研发投入奋起直追获得了更先进的发明专利，那么即使旧的发明专利保密工作固若金汤也没有意义。关键还是要保持研发进取心，不断加高技术壁垒。

涉及热门概念有利估值

截至2021年1月21日收盘，流通市值达65.4亿元的伊之密股价16.11达元，动态市盈率达24.3。近一年内低点为2020年4月30日的6.29元，高点为11月6日的16.87元。该股涉及5G和智能机器概念，近一年以来较为活跃。

流通市值达59.8亿元的铂力特股价达141.19元，由于亏损不存在市盈率指标。不过业绩不佳并不影响该股风生水起，近一年内低点为2020年4月28日的42.56元，高点为2021年1月4日的160.00元，应该是因为该股涉及国防军工和卫星导航等热门概念。

招股书显示，明志科技是国内拥有砂型铸造工艺的主要企业之一，该工艺广泛用于汽车、工程机械、机床、通用机械、铁路、船舶、石化、电力、家电、航空航天、军工等等领域，此外公司主营产品冷芯工艺射芯机广泛应用在汽车发动机、内燃机、拖拉机、工程机械、液压及泵阀、造船、航空航天及军工等行业的内腔复杂铸件的生产。

如此看来，明志科技至少可以贴上国防军工、航空航天等热门板块的标签，这有利于公司的估值。不过，公司的研发投入下降趋势是一大隐忧。